Несбывшиеся обещания «свободного» капитала

Кризис 2008-09 гг. следует считать Северо-Атлантическим, а не мировым. Страны с растущими экономиками не были слепыми приверженцами экономического традиционализма, и кризиса избежали. Блог Джонатана Шлефера

Ортодоксальная экономическая теория, доминировавшая в мире в 90-х и начале 2000-х, сейчас проверяется на прочность под влиянием других идей. Экономисты строили модели общего равновесия, которые, если отбросить математические «фишки», подразумевают всего лишь две вещи: 1) стабильность, и 2) равновесие рынков. Из таких моделей – по «чудесному совпадению», как иронизируют О. Бланшар (О. Blanchard) с коллегами из MIT– следует, что центробанкам достаточно удерживать стабильно низкий уровень инфляции, и мы получим экономическую стабильность и высокие темпы экономического роста. Штаты и Англия разделяют эту ортодоксию, Евросоюз практически вписал это в свои законы.

В сборнике «IntheWakeoftheCrisis: LeadingEconomistsReassessEconomicPolicy» авторы собрали эссе экономистов по данной теме и изложили собственную точку зрения, в которой подвергли переоценке существующий мэйнстрим. Не будучи его полным адептом, действующий главный экономист МВФ, О. Бланшар, подтверждает масштабный вред, вызванный последователями этой теории. Другой макроэкономист, Д. Ромер (Romer), сознается, что предкризисные модели, некоторые из которых являются его творением, успели продемонстрировать собственную несостоятельность. Более того, сейчас отсутствует более-менее сформировавшиеся идеи, которыми эти модели можно было бы заменить.

Тем временем, крупнейшие азиатские и латиноамериканские нации предлагают более прагматичный подход к государственным финансам и экономике. Политики этих стран присягали экономическому мэйнстриму на словах, но не на деле. И в результате смогли избежать кризиса. Ни один из системообразующих банков в этих странах не оказался в затруднительном финансовом положении, а темпы роста пострадали в значительно меньшей степени, чем в развитых странах. В действительности в 2008-2009 годах был не глобальный экономический кризис, а Северо-Атлантический.

Глобальные финансовые потоки в течение нескольких десятилетий определяли циклы бума и спада в развивающемся мире. В то время как центральные банки развитых стран снижали ключевые процентные ставки, капитал утекал в направлении развивающихся экономик, где мог надеяться на более щедрую отдачу от своего применения. Бывший заместитель председателя RoyalBankofIndia (индийский ЦБ), Р. Мохан (Mohan), в своей книге пишет, что уровень заимствований в этих странах существенно возрос, экономика ускорилась, а государственная казна характеризовалась значительным ростом доходных статей. Но это было до кризиса и оттока капитала. Местные политики в данной ситуации шли на поводу у сиюминутной выгоды: те, кто резко критиковал иностранные инвестиции, когда они направлялись прочь из страны, в другое, более благоприятное время, от всей души их приветствовали.

Картина поразительно похожа на ту, которую мы могли наблюдать в 2000-х, когда потоки капитала из Китая и других стран способствовали надуванию «пузыря» на рынке недвижимости США. Ровно то же самое происходило в Европе: капиталы из центральных областей ушли в периферийные страны, вызвав рост цен на рынке недвижимости и расточительные госрасходы.

Если неконтролируемые финансовые потоки вызывают проблемы, Мохан и некоторые другие авторы рекомендуют использовать, но осторожно, механизмы контроля потоков капитала. Бреттон-Вудское соглашение, давшее жизнь МВФ, до сих пор предоставляет возможность странам использовать свои механизмы. Палата Лордов ни за что не ратифицировала бы договор от имени Великобритании, если бы Дж. М. Кейнс (Keynes) не обещал Британии возможность обеспечить собственную независимость от «приливов и отливов» иностранного капитала, в том числе спекулятивного.

В то время как эта теория набирала последователей в 80-е, «контроль движения капитала» стал почти что ругательством в лексиконе МВФ. Предполагалось, что ответственные лица и органы будут контролировать инфляцию и позволят капиталу совершать свое дело. Попытка в 90-х годах вовсе запретить ограничения на движение капитала провалилась после того, как Азиатский кризис 1997-98 гг. поставил под вопрос адекватность подобной политики. А в прошлом ноябре (2012) МВФ официально отказался от безапелляционного осуждения политики ограничения движения капитала.

Согласно доминировавшей точке зрения свободное движение потоков капитала обеспечивало более эффективное распределение ресурсов: финансовые ресурсы приходят в те страны, где наблюдается их дефицит, а отдача наиболее высока. В действительности в 90-х и 2000-х можно было наблюдать обратную картину, а именно: отток от развивающихся экономик к жадным до кредитов США. Мохан отмечает, что менее четверти всех исследований, посвященных влиянию ограничений движения капитала, нашли доказательство положительного влияния на рост, и влияние это весьма невелико.

Х.А Окампо (Ocampo), бывший министр финансов Колумбии, пишет, что масштабные исследования, одно из которых было проведено МВФ, показали, что контроль за движением капитала может ограничивать краткосрочные потоки и играть роль вспомогательного инструмента управления процентными ставками. Окампо заключает, что контроль является не перманентным фактором, влияющим на приток капитала, а скорее «лежачим полицейским», ограничивающим его скорость, так как инвесторы способны учиться и находить пути обхода этих правил. И основная задача заключается не в отказе от мер контроля, а в постоянном повышении их эффективности, закрытия правовых лазеек и нежелательных путей движения капитала.

Наконец, последний довод в пользу свободы движений капитала относится к финансовому сектору: если он развит, то ограничения становятся необязательными. США демонстрирует очевидное противоречие: финансовые потоки в экономику с развитым финансовым сектором привели к образованию пузыря на рынке недвижимости. И.В. Редди (Reddy), бывший управляющий ЦБ Индии, заявляет, что умеренная степень развития финансового сектора позволяет совмещать рост и стабильность, в то время как избыточные размеры и глубина сектора ведет лишь к раздуванию потребления.

Помимо некоторых мер контроля за движением капитала, власти развивающихся стран институционализировали пруденциальное («предусмотрительное») финансовое регулирование, например, запреты чрезмерного финансового левериджа для банков. В случае Индии «если выгоды от финансовых инноваций и возникающие риски не выглядят убедительными в глазах регулятора, то их существование на рынке будет под запретом, или существенно ограничено», пишет Редди.

Г. Ортиз (Ortiz), в прошлом министр финансов Мексики, замечает, что развивающиеся нации аккумулируют валютные резервы, чтобы в определенной степени нивелировать негативные воздействия оттока капитала. По его словам, мексиканские власти производили интервенции, чтобы избежать резких колебаний валютного курса собственного песо «до, во время и после кризиса». И эта мера в некоторой степени помогла сгладить отток капитала из страны после падения LehmanBrothers.

Из-за свободы движения капитала в Еврозоне, попытка испанцев в 2009 стимулировать рост увеличением государственных расходов привела лишь к ускорению роста госдолга. Но, как заявлял министр финансов Индонезии С. И. Индравати (Indrawati), возможность сдерживать утечку капитала в сочетании с фискальной экспансией критична для попыток смягчения кризиса. Бюджет Индонезии на 2009 год даже предусматривал увеличение расходов в случае неожиданного разрастания кризиса.

Просто в виде предположения. Регуляторы должны понимать ограниченность собственных возможностей. В этом деле невозможны гарантии. Увы, развитые экономики этот урок, кажется,  еще не усвоили. Мохан цитирует очевидную несуразность, обычно куда более разумного главы ФРС Бена Бернанке. Допуская, что финансовые потоки могут иметь «разрушительные последствия», он тем не менее ратует за отсутствие каких-либо ограничений: «конечная цель должна заключаться в том, чтобы быть в силах справиться даже с очень большими объемами потоков капитала, как домашнего, так и иностранного происхождения».

Пожалуйста, профессор Бернанке, не пробуйте воплотить это на практике. Лучше сделайте это своим исследовательским проектом, когда вернетесь в Принстон.

Оригинал записи в Harvard Business Review Blog

 

28 февраля, 2013 г.