• A
  • A
  • A
  • АБB
  • АБB
  • АБB
  • А
  • А
  • А
  • А
  • А
Обычная версия сайта

Свободное плавание рубля в среднесрочной перспективе

В российских условиях это означает, что курс рубля будет процикличен к ценам на нефть. То есть плавающий рубль будет способствовать проникновению волатильности нефтяного рынка во внутреннюю экономику, а в конечном счете приведет к тому, что рост нефтяных цен не будет сопровождаться, как ранее, ростом спроса на продукцию отечественного производства, считает старший научный сотрудник Центра развития Максим Петроневич

первая часть

Макроэкономический срез

Свободное курсообразование подразумевает, что динамика стоимости российской валюты будет определяться балансом внешнеторговых операций, а также динамикой счета капитала.

Хорошо известно, что счет текущих операций российского платежного баланса зависит от динамики мировых цен на сырьевые ресурсы. Так, изменение только цен на нефть на каждые 5 долл./барр. приводит к изменению притока валюты на 9 млрд долл. А кроме нефти есть еще газ и металлы, экспорт которых составляет 40–50% от экспорта нефти, и динамика цен на которые, в целом, гармонирует с динамикой цен на нефть. В этих условиях существенные колебания цен (на 10 долл. и выше) будут вызывать вполне нормальную рыночную реакцию по продаже/покупке иностранной валюты. Таким образом, политика свободного плавания рубля делает его курс процикличным к ценам на нефть.

Это четко прослеживается в динамике стоимости бивалютной корзины в сравнении с ценами на нефть за последние полтора года. Даже значительные порой  интервенции Банка России не могут полностью нивелировать «нефтяной» фактор в динамике курса рубля.

График 1. Динамика стоимости бивалютной корзины и цены на нефть

Динамика стоимости бивалютной корзины и цены на нефть

Источник: Банк России, Рейтерс, расчеты автора

Приведенный график дает основание для двух выводов:

  • стоимость цен на нефть оказывает, как правило, решающее влияние на динамику курса.
  • бивалютный курс отыгрывает все ежедневные провалы/подъемы цен на нефть даже внутри своего текущего тренда.

Из этого следует, что свободное плавание рубля будет способствовать  проникновению волатильности нефтяного рынка во внутреннюю экономику. Этот процесс будут при этом усиливаться движением спекулятивного капитала. А превращению России в еще одну площадку для спекуляций сможет противодействовать лишь установление запретительной нормы обязательных резервов на привлечение средств из-за рубежа. Однако такой барьер вряд ли можно установить, поскольку его введение снизит общую инвестиционную привлекательность страны и ограничит потенциальный вероятный приток длинных денег в экономику.

Теоретически, изменение номинального валютного курса (через изменение реального) приводит к корректировке объемов чистого экспорта — за счет одновременной коррекцииобъемов экспорта и импорта. Однако в России экспорт эластичен по валютному курсу только в своей несырьевой части (менее 10% всего экспорта). А это значит, что уравновешивание платежного баланса потребует более интенсивной вариации импорта. Однако в силу малой способности отечественной промышленности к импортзамещению по широкому кругу товаров (техника, транспорт, мебель, легкая промышленность, инвестиционное машиностроение), импорт в большей степени эластичен по доходу, чем по валютному курсу. Последний показатель заметно меньше единицы и составляет, по оценке Центра развития 0,6–0,8 по номинальному курсу (см. «Новый курс» №14).

Таким образом, для уравновешивания платежного баланса России в условиях свободного плавания рубля может потребоваться более «размашистая» динамика курса. При росте экспорта на 1% для адекватного увеличения импорта может потребоваться укрепление курса более, чем на 1%. В этом случае, волатильность курса рубля в среднесрочном периоде может быть сопоставимой или даже выше волатильности цен на нефть (см. подробнее на эту тему статью автора в журнале «Экономическая политика», №4 за 2010 г.). Учитывая, что волатильность нефтяного рынка чрезвычайно высока (в 2–4 раза больше показателей валютный рынков), то волатильность бивалютной корзины будет как минимум в 2–3 раза выше значений для других валютных пар.

Не случайно из более чем 20 стран-экспортеров энергоресурсов (по классификации МВФ) ни одна страна не либерализовала валютный курс. Исключение составляет лишь Норвегия с ее почти свободным курсообразованием. Но это немного другая история (см. подробнее там же). Близко к либерализации стоит и Нигерия с ее политикой «управляемых» режимов. Все остальные страны используют так или иначе номинальные «якоря».

С экономической точки зрения проведение политики свободного курса рубля уменьшит волатильность финансовых потоков (в рублевом выражении) для топливных отраслей, поскольку курс доллара будет контрцикличным по отношению к динамике цен на их продукцию. Соответственно, в этом случае рост мировых цен на нефть не будет приводить к существенному росту номинальных доходов и совокупного спроса. Зато для всех остальных отраслей экономики, которые производят товары для внутреннего потребления и товары нетопливного экспорта, волатильность существенно увеличится, поскольку от динамики курса будет существенно зависеть спрос на их продукцию. Если раньше рост цен на нефть приводил к росту совокупного спроса на отечественные товары (при более-менее стабильном курсе), то при свободном курсе рост цен на нефть будет приводить к его уменьшению — из-за укрепления рубля рублевые доходы расти не будут, конкурентоспособность будет хуже.

Отраслевой срез

То, что укрепляющийся рубль создаст проблемы, хорошо иллюстрирует  диаграмма,  на которой показан вклад различных секторов российской экономики  в рост ВВП в 2006–2007 гг. и в её падение в 2009 г. (Диагр. 1).

Наиболее открытая для внешней конкуренции (в первую очередь, на внутреннем рынке) обрабатывающая промышленность оказалась очень чувствительной к кризису, и, упав, потянула за собой торговлю транспорт и строительство. Укрепление курса явно не будет способствовать восстановлению этого сектора.

Диаграмма 1. Среднегодовые темпы роста (2006–2007) и падения (2009) по элементам производства ВВП, %%

Среднегодовые темпы роста (2006-2007) и падения (2009) по элементам производства ВВП

Примечание: социальный сектор — образование, здравоохранение, государственное управление и безопасность.
Источники: Росстат, расчеты Центра развития

Более того,  политика свободного плавания  курса рубля будет способствовать не только росту волатильности рубля, но и повышению значимости топливного экспорта в экономике и платежном балансе в будущем.

Переход к политике свободного курса в среднесрочном периоде возможен только после того, как хотя бы часть из структурных особенностей российской экономики уйдет в прошлое. А эти особенности состоят в большом вкладе сырьевого сектора в экономику, зависимости бюджета от нефтяных доходов и уязвимости платежного баланса. Только тогда, когда эти проблемы, хотя бы отчасти, будут решены, тогда и встанет на повестку дня вопрос о свободном плавании рубля. Именно в такой последовательности, но никак не наоборот.

Какой курс нужен российской экономике

Валютный курс, как представляется, не должен, по возможности, конечно, отражать сырьевую ренту. То есть его динамику следует подстраивать под несырьевой торговый и платежный баланс. При этом предпочтение должно быть отдано тем правилам валютной политики, которые не предопределяют заранее динамику бивалютной корзины — в сторону ли укрепления или  девальвации. Это необходимо во избежание манипуляции курсом в интересах тех или иных отраслей экономики.

Критерии могут быть разные — самый простой и понятный, пожалуй, состоит в таргетировании какого-либо показателя, зависящего от валютного курса и отражающего устойчивость развития: например, ненефтегазовое сальдо текущих операций по отношению к ВВП.  Возможно  установление такого правила: если дефицит ненефтегазового сальдо текущего баланса больше 1% ВВП, то это является индикатором для девальвации рубля. Согласно этому правилу, в 2010 году риски повторной девальвации рубля возрастают из-за «отскока» импорта, и можно порекомендовать сдерживать его дальнейшее укрепление.

Второй способ проведения политики состоит в определении объема интервенций в зависимости от каких-то фундаментальных факторов, которые также должны изымать с рынка нефтегазовые сверхдоходы. Что-то подобное сейчас на словах проводит Банк России, однако размер целевых интервенций, на мой взгляд, слабо абсорбирует влияние высоких цен на нефть.

График 2. Показатели ненефтегазового сальдо текущих операций (н/н СТО) и стоимости бивалютной корзины**, 1995–2009 гг. и прогноз на 2010 год

Показатели ненефтегазового сальдо текущих операций (н/н СТО) и стоимости бивалютной корзины**, 1995-2009 гг. и прогноз на 2010 год

Примечание:* ненефтегазовое сальдо текущих операций, в которое включается часть экспорта нефтегазового сектора в объеме, соответствующих объемам экспорта по некоторым минимальным неспекулятивным ценам. В качестве этих цен для расчета использовалась оценка в 10 долл./барр. для 1998 года, и 42 долл./барр. для 2008 года. Оценки для других лет получены лог-линейной  экстраполяцией/интерполяцией.
** До 1999 года — курс доллара.
Источник: Банк России, Росстат, расчеты Центра развития

Однако, вне зависимости от критерия, следует иметь в виду, что если в случае проведения политики управляемого плавания рубля могут возникнуть сложности с проведением денежной политики, то никакие, даже самые сложные критерии, нельзя применять механически.

Максим Петроневич

22 ноября, 2010 г.